2014年04月11日 08:42 来源： 中国文化报 陈 浠
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光线传媒股票走势不错，但2013年年报明显不如预期。
业绩增速是一切上涨逻辑的起点。2013年是创业板牛市之年，波澜壮阔之后，正是验收之时。
除了短期业绩预期，并购更是创业板企业高估值背后重要推手，由集大成者蓝色光标开启并流行的2013年并购逻辑，未来会有何转变？
传媒见光
创业板牛市过后，是否有符合市场预期的业绩兑现，关乎其高估值是否能被高增长顺利切换。
回顾创业板历年的净利润增长情况，其收入增速始终无法摆脱周期波动影响，净利润增速基本低于预期，其中2012年尤其差。Wind数据显示，从2009年到2012年，创业板当年利润总额同比增长率分别为54.72%、26.89%、10.3%、-6.12%。
这正好给了2013年更多机会。“2012年业绩增长的低迷，恰好给创业板在2013年二级市场的反弹乃至大反转更好的弹性。”一位私募研究人士表示。
在2012年较低基础上，2013年创业板实现业绩增长并不难。Wind数据一致预期显示，2013年创业板利润总额同比增长率高于20%。
截至4月4日，创业板市值最大的4家企业乐视网、碧水源、华谊兄弟、汇川科技均出炉了2013年年报。这4家企业保持了较高的增长速度，其2013年营业收入同比增长率分别为102.28%、76.87%、45.27%、44.64%，而2013年归属母公司股东的净利润同比增长率则分别为31.37%、49.33%、172.23%、76.39%。
但看似欣欣向荣的景象并不代表符合预期。譬如光线传媒的2013年年报则明显不如预期。
报告期内，光线传媒实现营业收入9.04亿元，比上年同期降低12.54%；归属于上市公司股东的净利润为3.28亿元，比上年同期增长5.71%，低于市场预期�？晒┎握盏氖�，在2013年半年报中，光线传媒上半年营业收入同比增长68.15%，归属于上市公司股东的净利润同比大幅增长112.19%。
光线传媒是2013年创业板传媒板块的一个缩影。
据齐鲁证券对创业板2013年业绩预告的统计显示，传媒、化工、建筑材料和建筑装饰行业上升幅度低于市场一致预期，而超出市场一致预期的行业主要为汽车、电气设备和公用事业，通讯和计算机行业略超预期。
“整体上看，创业板2013年的业绩还是不如预期，主要是增长预期太高了。”一位上海私募人士称。
神奇并购
当然，短期业绩预期只是构成2013年创业板大牛市的诸多因素之一，甚至远远不是最重要的因素。相较而言，并购在其中或扮演了更为重要的推手角色。
3月下旬，在中国最佳私募基金投资报告会上，领跑2013年阳光私募成绩的创势翔投资公司投资总监黄平着重跟业内人士分享了“内生+外延”的概念。
黄平解释，内生是传统的价值投资，但是现在市场变化了，就要加一个外延，外延最具标杆性意义的企业是蓝色光标。
事实上，从2008年4月收购博思瀚扬51%的股权，到2013年12月收购英国We Are Social 82.84%的股权，蓝色光标市值一步步做大与此密切相关。
“做内生其实很累很痛苦，但是蓝色光标搞了一个外延式的并购，不断并购，并进来就合并报表，实际这就突破了内生的制约，加上资本运作，不断的并同类公司进来，业绩就有保证，虽然股价上涨，但财务报表一合并，每股收益就上去了，市盈率自动降下来了。”黄平如此总结蓝色光标模式，并认为其开创了一个新的时代。
前述上海私募人士亦颇认可这一点：“2013年很多创业板企业是被蓝色光标模式给‘点醒’了，通过多次并购做大企业市值。”
“去年表面上大家说我们公司在创业板做得挺好，其实我们内部检讨做得很差，如果去年我们创业板做得好，我们的业绩不是翻倍这么简单。”黄平透露，例如由于没有考虑到外延因素，公司在掌趣科技的操作上只卖了个“地板价”。
老树新花
2013年疯狂过后，创业板再度单边大�？赡苄砸盐⒑跗湮�，更多增量因素的冲击已箭在弦上。
3月底，上交所对外强调：“一个企业无论到主板、中小板、创业板哪个板块上市，其市盈率是相同的。”该所正频频发力吸引中小企业前去挂牌上市，创业板将面临更多资金分流的竞争；4月2日，港交所承认正与内地交易所洽谈“互联互通”事宜，业界普遍认为，这一改变将让A股创业板估值承压。
另一个不得不提及的因素是IPO，尽管IPO暂时停滞，但这只靴子应该不会让人等太久，截至3月27日，申报于创业板排队上市的企业仍有232家。
长期笼罩在创业板头上的各种压力亦如影随形。
据国泰君安分析师孙金钜分析，2014年的创业板主要面临以下不利因素：利润率持续下滑是创业板企业的中期趋势，这是导致创业板成长性始终低于预期的主要原因；创业板整体的估值水平已经进入了历史次高位。
同花顺数据显示，2013年底，创业板的市盈率（TTM，整体法）达56.59倍，而2014年1月、2月、3月底这一数字分别为62.43倍、62.08倍、57.59倍。
更值得注意的一点是，如前所述，创业板在2013年一路强势的重要原因在于并购模式的应用，但如今，创业板企业进一步制造价值重估事件的能力已有所削弱。
据孙金钜测算，创业板企业拥有的货币资金占总资产的比重从2010年1月开始就在持续回落，从最高点的接近7%已经回落到了2013年三季度末的2.9%。
这意味着，创业板企业进一步并购的能力目前或已遇到瓶颈。
“在并购这一问题上，创业板的最大变量在于再融资政策的落地。”前述私募研究人士称，如果顺利，那么创业板企业未来能动用的并购资金将有更大空间。
而去年的阳光私募冠军黄平并不依赖创业板，他已在用另外一个路子投资，尽管沿用的仍是并购的思路。
“今年是一个重组年。”黄平认为，今年他将重点调研一些国企改革、军企，有并购重组新兴行业企业可能性的公司，然后把类似的大量低价的、主营业务没什么问题的公司放进股票池里面，潜伏着等待重组。